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中国人寿、中国平安：扩容压力有望低于预期

中国人寿A股发行时的战略配售股，合计6亿股将于2008年1月9日起开始上市流通；中国平安A股发行前内资法人股及A股发行时战略配售股，合计31.2亿股，将于2008年3月1日起开
始上市流通。
    平安观点：公司价值是股价的根本决定因素。
    虽然限售流通股上市流通增加市场供给，改变供需结构，短期内可能造成股价波动，但平安证券坚持认为公司基本面是股价最根本的决定因素，限售流通股解禁上市不会影响公司价值。对于寿险公司的承保业务来说，其价值核心是一年新业务价值的成长性，它取决于新业务的增长率，以及盈利能力；对于投资业务来说，其核心价值取决于资产配置结构和相应资产的投资回报率。从目前情况看，承保业务发展顺利，资产配置结构正在优化，债券收益率正在提升，平安证券并没有看到基本面逆转的迹象，平安证券认为限售流通股上市所能影响的仅仅是短期股价波动。
    扩容压力有望低于预期。
    2008年1月9日与3月1日，中国人寿与中国平安将分别有6亿和31.2亿股限售流通股被推向市场。按两家公司1月8日收盘价推算，届时A股市场将由此依次扩容336亿和3196亿元。尤其中国平安，此次新增上市流通额度相当于已流通A股的3.88倍。但实际扩容压力则未必这么高。参照2007年限售股解禁抛单占股东原持股比例的统计数据，平安证券假设乐观预期新增流通股减持比例为10%，中性预期减持比例为30%，悲观预期减持比例为50%。据此测算，
    中国人寿在乐观假设下，减持股数/现有A股流通股数仅为7%；在中性假设下，减持股数/现有A股流通股数为20%；在悲观假设下，减持股数/现有A股流通股数为33%。中国平安即将上市流通的31.2亿股中，可以分为四类，即：国有股东；提名董事、监事和高级管理人员的境内法人股；未提名董事、监事和高级管理人员的境内法人股； A股发行战略配售股东。四者即将上市流通的股数分别为9.56亿、10.1亿、8.09亿和3.45亿，分别占总股本的13.8%、11%、 13%和 4.7%。
    ①中国平安国有股东中，转让股份需要逐级报批达8.4亿股，占限售流通国有法人股份的87.9%。按照《国有股东转让所持上市公司股份管理暂行办法》规定，总股本超过10亿股的上市公司，国有控股股东在连续三个会计年度内累计净转让股份的数量未达到5000万股或累计净转让股份的比例未达到上市公司总股本的3%，而且国有控股股东转让股份不涉及上市公司控制权的转移，国有控股股东才可以按照内部决策程序自行决定，并在股份转让完成后7个工作日内报省级或省级以上国有资产监督管理机构备案。否则，国有控股股东转让股份应将转让方案逐级报国务院国有资产监督管理机构审核批准后实施。平安证券认为，国有股东持股部分上市减持的比例也相对较低，同样假设乐观、中性、悲观三种
情况下的减持比例分别为2%、8%、20%。
    ②参与提名董事、监事和高级管理人员的境内法人股东相对于未提名的境内法人股而言，对中国平安具有更深度的接触和认同度，减持动力比较弱，假设乐观、中性、悲观三种情况下的减持比例分别为5%、10%、20%；
    ③另外未提名董事、监事和高级管理人员的境内法人股和A股发行战略配售股东采用与中国人寿相同的假设，即乐观、中性、悲观三种情况下的减持比例分别为10%、30%、50%。经过加总计算，中国平安在乐观、中性、悲观三种情况下的减持股数/现有A股流通股数分别为22.99%、65.07%、120.56%。
    维持“强烈推荐”投资评级。
    平安证券坚持认为，中国寿险行业正站在上升周期的起点上，中国人寿和中国平安分别作为中国最大寿险公司和最具国际竞争力的寿险公司，将最大限度地分享行业成长果实，同时具有持续并购的潜力，明显受益于加息周期和投资渠道放开，未来六个月有望持续跑赢大盘，维持“强烈推荐”的投资评级。

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